環(huán)保督查結束后焦化企業(yè)生產(chǎn)力度加大，促使各個環(huán)節(jié)焦炭庫存不斷累積，打壓焦炭近期最低下探至1372元/噸，之后在經(jīng)濟企穩(wěn)預期及期貨貼水修復等利好支撐下開始逐步振蕩回升。雖然后期國內流動性將繼續(xù)偏緊，終端需求也難言樂觀，但經(jīng)濟已經(jīng)透露出的企穩(wěn)跡象及環(huán)�？赡軒�來的減產(chǎn)預期將抑制焦炭期貨的下跌空間，因此預計焦炭后期筑底回升的概率較大。

　　經(jīng)濟整體有所趨穩(wěn)

　　隨著外部環(huán)境的逐步改善和內生動力的緩慢釋放，國內經(jīng)濟整體有所趨穩(wěn)。從驅動經(jīng)濟的三大核心因素來看，除固定資產(chǎn)投資受房地產(chǎn)和基建投資增速放緩拖累仍略顯乏力外，國內消費和外貿均有所改善。國家統(tǒng)計局最新發(fā)布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2017年1—5月國內社會消費品零售總額同比增長10.3%，增速較前4個月高0.1個百分點，較去年同期高0.1個百分點，且增速延續(xù)著逐步回升的態(tài)勢；海關總署統(tǒng)計數(shù)據(jù)則顯示，2017年1—5月中國進出口貿易（美元計）同比增長13%，增速較去年同期高22.4個百分點，其中5月進出口貿易同比增長11.3%，增速環(huán)比4月高1.6個百分點，表明進出口貿易增速在經(jīng)歷了4月的短暫回落后重回振蕩走高的趨勢。

　　經(jīng)濟先行指標工業(yè)增加值及社會用電量增速的回升為經(jīng)濟的企穩(wěn)提供了佐證。國家統(tǒng)計局最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2017年1—5月工業(yè)增加值同比增長6.7%，增速與前4個月持平，較去年同期高0.8個百分點，其中5月工業(yè)增加值同比增長6.5%，增速較去年同期高0.5個百分點；中電聯(lián)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2017年1—5月全社會用電量同比增長6.35%，增速較去年同期高3.62個百分點，其中工業(yè)用電同比增長6.32%，增速較去年同期高5.96個百分點。工業(yè)增加值及用電量尤其是工業(yè)用電量增速的雙雙回升，印證了國內經(jīng)濟的逐步企穩(wěn)。

　　另外，制造業(yè)擴張速度的企穩(wěn)則為后期國內經(jīng)濟保持穩(wěn)定創(chuàng)造了條件。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2017年5月國內制造業(yè)PMI指數(shù)同比增長51.2%，增速與4月持平，結束了持續(xù)回落的趨勢。其中，企業(yè)生產(chǎn)指數(shù)和在手訂單指數(shù)雙雙回升，庫存指數(shù)則進一步收縮，暗示企業(yè)生產(chǎn)因新訂單的增加開始回升，庫存消化也進一步加快。

　　貨幣政策繼續(xù)偏緊在美聯(lián)儲持續(xù)加息和“縮表”預期的外部壓力及國內為嚴控金融風險和推動資金“脫虛向實”等“降杠桿”需求影響下，國內貨幣政策繼續(xù)維持偏緊格局。社會融資規(guī)模持續(xù)收縮、貨幣供應增速繼續(xù)減緩，市場資金利率延續(xù)著大幅走高的態(tài)勢。人民銀行最新的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2017年5月全社會融資規(guī)模為1.06萬億元，環(huán)比4月減少3209億元，延續(xù)著持續(xù)收縮的態(tài)勢，且5月全社會融資規(guī)模創(chuàng)今年以來的最低水平。與此同時，5月狹義貨幣供應量（M1）同比增長17%，環(huán)比4月回落0.5個百分點，呈現(xiàn)持續(xù)回落的態(tài)勢，并創(chuàng)今年以來次低增速；廣義貨幣供應量（M2）同比增長9.6%，環(huán)比4月回落0.9個百分點，同樣呈現(xiàn)進一步回落的態(tài)勢，M2同比不但創(chuàng)今年以來最低增速，且已經(jīng)處于近十年以來最低水平附近。社會融資規(guī)模的持續(xù)收縮以及貨幣供應增速的繼續(xù)回落，暗示政府“降杠桿”政策正逐步落實，也表明后期國內貨幣政策環(huán)境依然會維持偏緊格局。

　　Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至6月16日，1月期和1年期SHIBOR拆放利率分別報4.6990%和4.4297%，較去年同期高1.8455和1.3797個百分點，兩者延續(xù)著持續(xù)走高的態(tài)勢，且均創(chuàng)2015年下半年以來的新高。此外，人民銀行對市場的現(xiàn)金凈投放控制較去年更為嚴格，則暗示后期貨幣市場可能延續(xù)收緊的態(tài)勢，且利率可能進一步走高。人民銀行最新的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2017年1—5月人民銀行凈回籠現(xiàn)金970億元，較去年同期多回籠535億元，延續(xù)著嚴控投放、加大回收力度的趨勢。

　　從外部環(huán)境來看，美聯(lián)儲持續(xù)加息及提前到來的“縮表”預期將增加中國維持貨幣政策偏緊的外部壓力。美國經(jīng)濟持續(xù)強勁支撐了美聯(lián)儲6月選擇再次加息25個基點，這是自2016年以來美聯(lián)儲第三次加息，保持了一個季度加息一次的節(jié)奏，更為重要的是美聯(lián)儲在會議聲明中明確表達了將在2017年開啟“縮表”計劃。由于宣布“縮表”開啟時間遠早于市場普遍預期，且美聯(lián)儲又進入持續(xù)加息的通道，后期勢必進一步推動資金回流美國，對包括中國在內的經(jīng)濟體均將產(chǎn)生較大的資金外流沖擊，這也加大了中國國內維持偏緊貨幣政策的外部壓力。

　　環(huán)保制約焦化企業(yè)生產(chǎn)力度

　　4月焦化企業(yè)在高利潤驅動下盡可能地保證滿負荷生產(chǎn)，甚至出現(xiàn)少數(shù)企業(yè)違規(guī)生產(chǎn)的情況，促使環(huán)保相關部門在5月又重新加大環(huán)保執(zhí)法力度，使得焦化企業(yè)在5月中上旬的生產(chǎn)力度不斷減小。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，5月中旬，國內100家焦化企業(yè)中產(chǎn)能規(guī)模小于100萬噸、100萬—200萬噸和大于200萬噸的焦化企業(yè)開工率最低分別降至70.11%、72.51%和74.41%，相比于近兩個月的最高開工率分別低6.57、4.13和8.21個百分點。受此影響，5月焦炭整體產(chǎn)量出現(xiàn)下滑。國家統(tǒng)計局最新的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，5月焦炭生產(chǎn)3720萬噸，同比減少1.5%，相比于去年同期0.6%和今年4月5.9%的增速明顯回落。

　　不過，隨著環(huán)保督查的結束，焦化開工率再度回升。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至6月16日當周，100家焦化企業(yè)中產(chǎn)能規(guī)模小于100萬噸、100萬—200萬噸和大于200萬噸的焦化企業(yè)開工率分別達到77.01%、78.65%和85.06%，較5月中旬時已經(jīng)明顯回升。后期，環(huán)保政策及督查仍將成為影響焦炭生產(chǎn)力度的核心驅動因素。

　　鋼廠加大生產(chǎn)支撐焦炭剛性需求

　　5月中上旬的環(huán)保督查使得鋼廠高爐開工不斷下滑，但因環(huán)保督查對于高爐生產(chǎn)的影響要明顯小于對焦化生產(chǎn)的影響，因此鋼廠生產(chǎn)在5月整體仍然保持著較大的力度，保證了對焦炭的剛性需求持續(xù)強勁。國家統(tǒng)計局最新的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2017年5月國內粗鋼生產(chǎn)7226萬噸，同比增長1.8%，增速與去年同期持平，相比4月的歷史最高產(chǎn)量僅少51.7萬噸。

　　全國高爐開工率從5月下旬開始穩(wěn)步回升。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至6月16日當周，全國高爐開工率達到77.35%，相比于5月中旬最低時高2.63個百分點，已經(jīng)接近今年以來的最高開工率水平。由于截至6月16日當周全國盈利鋼廠數(shù)達到84.05%，處于有數(shù)據(jù)記錄以來的高位水平附近，表明國內鋼廠整體均可以獲得豐厚的利潤，這也將促使后期鋼廠繼續(xù)保持高開工率，進而支撐焦炭的剛性需求繼續(xù)增加。

　　終端需求后期難言樂觀

　　房地產(chǎn)調控持續(xù)發(fā)酵、汽車購置稅優(yōu)惠力度減小所帶來的負面效應繼續(xù)擴散，以及基建增速的持續(xù)下滑，后期將拖累終端需求的增長。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2017年1—5月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長8.8%，增速環(huán)比前4個月低0.5個百分點，增速為2016年11月以來首次環(huán)比回落；房屋施工面積比增長3.1%，增速連續(xù)3個月持平；房屋新開工面積比增長9.5%，環(huán)比前4個月回落1.6個百分點，且增速為連續(xù)第二個月回落。另外，2017年1—5月國內商品銷售面積同比增長14.3%，較前4個月回落1.4個百分點，增速延續(xù)著持續(xù)回落的態(tài)勢，表明房地產(chǎn)調控令房地產(chǎn)市場進一步降溫，這也將繼續(xù)打壓黑色產(chǎn)業(yè)鏈終端需求。

　　從汽車行業(yè)來看，小排量汽車購置稅優(yōu)惠力度減小后的負面效應繼續(xù)擴散。中汽協(xié)最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2017年1—5月國內汽車生產(chǎn)合計1135.84萬輛，同比增長4.49%，增速較去年同期低1.26個百分點，較前4個月低0.89個百分點，增速延續(xù)著持續(xù)回落的態(tài)勢；國內汽車銷售1118.2萬輛，同比增長3.71%，增速較去年同期低3.25個百分點，較前4個月低0.87個百分點，增速同樣延續(xù)著持續(xù)回落的態(tài)勢。另外，基礎設施建設投資也不盡如人意。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2017年1—5月基礎設施建設投資同比增長16.66%，增速較去年同期低3.09個百分點，較今年前4個月低1.55個百分點。由于房地產(chǎn)調控短期內難以放松，甚至有加碼的可能性，而汽車行業(yè)暫時不太可能有進一步的刺激措施出臺，加上基礎設施建設投資并無亮點，后期終端需求難言樂觀。

　　焦炭庫存繼續(xù)累積

　　在利潤驅動下，自5月下旬開始焦化企業(yè)生產(chǎn)力度加大，導致各個環(huán)節(jié)焦炭庫存均不同程度累積。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至6月16日當周，100家獨立焦化企業(yè)中，產(chǎn)能小于100萬噸、100萬—200萬噸和產(chǎn)能大于200萬噸的焦化企業(yè)焦炭庫存達到15.50萬噸、14.70萬噸和43萬噸，較5月最低時增加6.3萬噸、5.25萬噸和22.99萬噸，焦化企業(yè)庫存延續(xù)著不斷累積的態(tài)勢。與此同時，鋼廠焦炭庫存也繼續(xù)增加。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至6月16日當周，國內大中型鋼廠焦炭庫存平均可用11.5天，較最低時多5.5天，且已經(jīng)接近2015年上半年的最高水平。

　　從港口來看，除天津港因清庫原因庫存持續(xù)減少外，連云港、日照港和青島港焦炭庫存均持續(xù)增加。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至6月16日當周，連云港、日照港和青島港焦炭庫存分別達到13.5萬噸、67萬噸和50萬噸，較去年同期多8.5萬噸、32.5萬噸和26萬噸。各個環(huán)節(jié)焦炭庫存的繼續(xù)累積，給焦炭市場形成一定的壓力。

　　綜合來看，國內流動性將繼續(xù)維持偏緊格局，終端需求不振及各個環(huán)節(jié)庫存持續(xù)增加給焦炭市場形成較大壓力，但國內經(jīng)濟透露出的企穩(wěn)跡象提振市場信心，疊加鋼廠剛性需求的強勁及后期環(huán)保督查令焦化企業(yè)減產(chǎn)的預期，我們認為后期焦炭期貨筑底回升的概率較大。