要點(diǎn)：
    水泥行業(yè)本身是個(gè)周期性行業(yè)，周期大概在5年左右。隨著05年跌入谷底，水泥行業(yè)的新一輪周期開始，考慮到未來3年有穩(wěn)定數(shù)量的落后水泥產(chǎn)能必須退出，加上國(guó)家對(duì)水泥產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入門檻嚴(yán)格控制，水泥產(chǎn)能快速擴(kuò)張的可能性比較小。因此，這一輪景氣周期在2010年之前不會(huì)結(jié)束，之后，也不會(huì)出現(xiàn)前一周期那樣的大起大落�？紤]到國(guó)家對(duì)于重點(diǎn)扶持的大型企業(yè)集團(tuán)，在項(xiàng)目核準(zhǔn)、土地審批和貸款投放上優(yōu)先給予支持，我們認(rèn)為市場(chǎng)份額和行業(yè)利潤(rùn)將向優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中。
    水泥作為周期性產(chǎn)品，在長(zhǎng)周期上有跨年度的周期波動(dòng)特征，在年度內(nèi)亦呈現(xiàn)出明顯的季節(jié)性波動(dòng)特征。一般在第1季度受建設(shè)施工相對(duì)暫停、跨越春節(jié)長(zhǎng)假、水泥企業(yè)檢修、交通運(yùn)輸不便等因素影響，水泥需求相對(duì)處于淡季，水泥價(jià)格呈現(xiàn)穩(wěn)中有降變化態(tài)勢(shì)。同比以往正常年度，一般水泥價(jià)格在4月才開始出現(xiàn)環(huán)比上漲，但今年2月水泥價(jià)格已經(jīng)開始啟動(dòng)，特別是在3月上旬，部分省市水泥價(jià)格上漲幅度較大。
    08年，水泥行業(yè)新增產(chǎn)能低于1.3億噸，而需淘汰的落后產(chǎn)能為0.84億噸，也就是說凈新增產(chǎn)能僅為0.46億噸，但水泥需求估計(jì)增長(zhǎng)1.34億噸。因此，我們認(rèn)為今年水泥行業(yè)的供求狀況相當(dāng)樂觀。
    07年，水泥價(jià)格同比上漲3%-5%。由于08年的供求關(guān)系相當(dāng)樂觀，我們認(rèn)為水泥價(jià)格將上漲5%-10%左右。從07年11月國(guó)家發(fā)改委推出的《煤炭產(chǎn)業(yè)政策》來看，08年的合同煤價(jià)將于市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)一步靠攏，預(yù)計(jì)煤炭?jī)r(jià)格同比上漲10%-15%。電價(jià)下半年提價(jià)的可能性較大，幅度估計(jì)為5%-10%。原材料石灰石的價(jià)格近年一直保持平穩(wěn)，因此水泥生產(chǎn)成本將提高4%-8%，水泥價(jià)格的上漲覆蓋了生產(chǎn)成本的提高。
    目前我國(guó)水泥行業(yè)還處在大整合時(shí)期，在行業(yè)政策強(qiáng)制引導(dǎo)下，中國(guó)未來3-5家全國(guó)性的大企業(yè)還有很大的成長(zhǎng)空間，我們推薦行業(yè)三大龍頭：海螺水泥、 華新水泥和冀東水泥。再考慮到新增水泥需求與結(jié)構(gòu)替換需求帶來每年100億元左右的新型干法生產(chǎn)線建設(shè)業(yè)務(wù)，我們推薦在這方面具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的中材國(guó)際。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：煤價(jià)漲幅超過我們的預(yù)期，給水泥行業(yè)帶來過大的成本壓力。
    行業(yè)復(fù)蘇的動(dòng)力在于加大對(duì)落后產(chǎn)能的淘汰
    06年至今，水泥行業(yè)發(fā)展形勢(shì)十分良好，07年前3季度上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)都達(dá)到歷史高點(diǎn)（前3季度數(shù)據(jù)相比）。
    水泥行業(yè)由于其需求與固定資產(chǎn)投資密切相關(guān)，其水泥消費(fèi)量增速隨固定資產(chǎn)投資額增速波動(dòng)的特征是比較明顯的。
    04年1季度固定資產(chǎn)投資額增速達(dá)到47.80%，國(guó)家相繼出臺(tái)同一系列宏觀調(diào)控政策，使得全年增速被拉底至27.60%，之后，增速一直維持較為穩(wěn)定狀態(tài)。但03-05年新建水泥生產(chǎn)線過快，使得2005年水泥產(chǎn)能達(dá)到13億噸左右，而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)水泥需求不到10.50億噸，產(chǎn)能處于過剩狀況，直接導(dǎo)致05年水泥價(jià)格跌落至低谷。
    06年恰逢水泥產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)大調(diào)整，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布并開始實(shí)施《水泥工業(yè)發(fā)展規(guī)劃》和《水泥工業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》，07年又推出《2007-2010年全國(guó)分省市淘汰落后水泥能力計(jì)劃表》，主旨在于加大淘汰落后生產(chǎn)能力的工作力度，使06年至今水泥行業(yè)處于穩(wěn)步復(fù)蘇的過程中。
    水泥行業(yè)本身是個(gè)周期性行業(yè)，周期大概在5年左右。隨著05年跌入谷底，水泥行業(yè)的新一輪周期開始，考慮到未來3年有穩(wěn)定數(shù)量的落后水泥產(chǎn)能必須退出，加上國(guó)家對(duì)水泥產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入門檻嚴(yán)格控制，水泥產(chǎn)能快速擴(kuò)張的可能性比較小，仍然有可能發(fā)生區(qū)域市場(chǎng)出現(xiàn)階段性水泥供給缺口。因此，這一輪景氣周期在2010年之前不會(huì)結(jié)束，之后，也不會(huì)出現(xiàn)前一周期那樣的大起大落。考慮到國(guó)家對(duì)于重點(diǎn)扶持的大型企業(yè)集團(tuán)，在項(xiàng)目核準(zhǔn)、土地審批和貸款投放上優(yōu)先給予支持，我們認(rèn)為市場(chǎng)份額和行業(yè)利潤(rùn)將向優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中。
   
    預(yù)計(jì)1季度業(yè)績(jī)同比不會(huì)出現(xiàn)下滑
    1-2月，產(chǎn)銷量同比、環(huán)比均出現(xiàn)下滑
    1-2月，由于今冬異常惡劣的氣候使得煤電供應(yīng)緊張、交通運(yùn)輸不暢和建筑施工項(xiàng)目停工，產(chǎn)銷量出現(xiàn)少有的同比下滑。中國(guó)建材信息總網(wǎng)匯總的266家水泥企業(yè)，累計(jì)完成水泥生產(chǎn)5930.41萬噸，與去年同期相比下降4.19%；累計(jì)完成水泥銷售5728.29萬噸，與去年同期相比下降2.97%。環(huán)比07年11-12月，產(chǎn)銷量均有較大幅度下滑。
    2月水泥價(jià)格開始啟動(dòng)，特別是在3月上旬，部分省市上漲幅度較大
    從全國(guó)重點(diǎn)聯(lián)系水泥企業(yè)出廠算術(shù)平均價(jià)格來看，中國(guó)水泥價(jià)格經(jīng)歷了05年的急速下跌后，目前處于逐漸回升階段。
    我們知道水泥作為周期性產(chǎn)品，在長(zhǎng)周期上有跨年度的周期波動(dòng)特征，在年度內(nèi)亦呈現(xiàn)出明顯的季節(jié)性波動(dòng)特征。一般在第1季度受建設(shè)施工相對(duì)暫停、跨越春節(jié)長(zhǎng)假、水泥企業(yè)檢修、交通運(yùn)輸不便等因素影響，水泥需求相對(duì)處于淡季，水泥價(jià)格呈現(xiàn)穩(wěn)中有降變化態(tài)勢(shì)。同比以往正常年度，一般水泥價(jià)格在4月才開始出現(xiàn)環(huán)比上漲，但今年2月水泥價(jià)格已經(jīng)開始啟動(dòng)，特別是在3月上旬，部分省市水泥價(jià)格上漲幅度較大。
    此次雪災(zāi)對(duì)水泥行業(yè)的1-2月產(chǎn)銷量影響較大，但對(duì)3月產(chǎn)銷量基本沒有影響，再考慮到災(zāi)后重建、價(jià)格提前啟動(dòng)，預(yù)計(jì)1季度業(yè)績(jī)同比應(yīng)不會(huì)出現(xiàn)下滑。
   
    三大原因造成水泥價(jià)格提前啟動(dòng)
    1.煤炭消耗占到水泥生產(chǎn)成本的35%左右，煤炭?jī)r(jià)格上漲成為水泥價(jià)格上漲的直接導(dǎo)火索。以大同優(yōu)混（6000大卡）為例，2月的價(jià)格為675元/噸，較07年12月上漲23.85%。
    2.前期我國(guó)雨雪災(zāi)害天氣使得建材行業(yè)的旺季提前到來，水泥作為最基本的建材，明顯在今年3月上旬需求大幅上升。
    3.落后產(chǎn)能的大力淘汰、新增產(chǎn)能受限嚴(yán)格使得水泥行業(yè)供給過剩局面近兩年來出現(xiàn)了明顯的改善，集中度上升、企業(yè)對(duì)價(jià)格的話語權(quán)增大。
    08年行業(yè)供求關(guān)系同比進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，水泥價(jià)格將持續(xù)上漲
    水泥消費(fèi)量為14.77億噸，較07年增長(zhǎng)1.34億噸
    根據(jù)對(duì)美國(guó)、德國(guó)、法國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家水泥消費(fèi)量的分析，當(dāng)人均累積水泥消費(fèi)量達(dá)到12-14億噸，年人均水泥消費(fèi)量為600-700公斤的時(shí)候，水泥消費(fèi)量達(dá)到飽和，消費(fèi)總量和人均消費(fèi)量開始呈緩慢下滑的趨勢(shì)。2007年我國(guó)人均水泥消費(fèi)量1.03噸，人均累計(jì)消費(fèi)量10.68噸。與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，人均累計(jì)消費(fèi)量還有差距，隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程的加快，水泥消費(fèi)還有較大增長(zhǎng)空間。
    由于我國(guó)固定資產(chǎn)投資中基建、房地產(chǎn)等與水泥相關(guān)的項(xiàng)目比重很大，近年來我國(guó)固定資產(chǎn)投資額增速與水泥消費(fèi)量增速基本保持在2：1左右。對(duì)于今年的固定資產(chǎn)投資額增速，我們預(yù)計(jì)增速仍在20%以上，水泥消費(fèi)量增速也將同步保持在10%左右，消費(fèi)量為14.77億噸左右，較07年增長(zhǎng)1.34億噸。
    07年受取消出口退稅、人民幣持續(xù)升值和美國(guó)經(jīng)濟(jì)疲軟的影響，出口形勢(shì)逆轉(zhuǎn)，全年出口水泥和水泥熟料3300.75萬噸，較07年下降8.64%。但由于水泥行業(yè)是短腿行業(yè)，出口量較小，基本屬于內(nèi)需型行業(yè)，因此整體影響很小。
    新增水泥產(chǎn)能不到1.3億噸，而需淘汰的落后產(chǎn)能為0.84億噸
    水泥熟料生產(chǎn)線的建設(shè)周期一般在12-18個(gè)月，根據(jù)目前中國(guó)建材信息網(wǎng)統(tǒng)計(jì)的新建在建項(xiàng)目情況，我們預(yù)計(jì)08年新增水泥熟料產(chǎn)能不到1億噸，按照1：1.3的比例，新增水泥產(chǎn)能低于1.3億噸。
    根據(jù)07年2月18日國(guó)家發(fā)改委推出的《2007年-2010年全國(guó)分省市淘汰落后水泥生產(chǎn)能力計(jì)劃表》，07-08年淘汰的水泥產(chǎn)能將為1.36億噸。由于07年時(shí)間表推出后各級(jí)政府執(zhí)行的時(shí)間大約只有8個(gè)多月，全年淘汰落后產(chǎn)能完成0.52億噸，因此08年需淘汰0.84億噸。
    行業(yè)整體供求關(guān)系進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，水泥價(jià)格將持續(xù)上漲
    水泥行業(yè)今年新增產(chǎn)能低于1.3億噸，而需淘汰的落后產(chǎn)能為0.84億噸，也就是說凈新增產(chǎn)能僅為0.46億噸，但水泥需求卻增長(zhǎng)了1.34億噸。因此，我們認(rèn)為今年水泥行業(yè)的供求狀況相當(dāng)樂觀。
    特別是進(jìn)入第2季度后，隨著天氣轉(zhuǎn)暖、建筑施工項(xiàng)目開工，水泥消費(fèi)量將會(huì)增加，逐步消化以前的庫(kù)存水泥，特別是進(jìn)入5月份后更多建筑施工項(xiàng)目開工，水泥需求開始更大程度放量，季節(jié)性的供需關(guān)系緩將拉動(dòng)水泥價(jià)格進(jìn)一步上漲。
   
    08年行業(yè)的利潤(rùn)有望再創(chuàng)新高
    水泥行業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)屢創(chuàng)新高，但價(jià)格和毛利率卻沒有達(dá)到歷史高點(diǎn)
    2月，P.O42.5和P.O32.5與歷史高位相比仍然低5.81%和9.87%。
    推動(dòng)水泥行業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)創(chuàng)新高的動(dòng)力來自于產(chǎn)量的上升和期間費(fèi)用率的下降
    推動(dòng)水泥行業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)創(chuàng)新高的動(dòng)力來自于產(chǎn)量的上升和期間費(fèi)用率的下降。
    余熱發(fā)電的逐步普及、新型干法水泥產(chǎn)能占比和行業(yè)集中度的逐步提高是期間費(fèi)用率下降的主要原因。
    余熱發(fā)電05年開始在我國(guó)水泥行業(yè)嶄露頭腳。海螺水泥在運(yùn)用余熱發(fā)電方面走在行業(yè)的前列，率先從日本川崎重工引進(jìn)了11條水泥熟料生產(chǎn)線的余熱發(fā)電設(shè)備。
    余熱發(fā)電可以節(jié)電30%-40%，電力成本約占水泥生產(chǎn)成本的25%左右，因此可以節(jié)約成本7.5%-10%。考慮到煤價(jià)的不斷攀升，余熱發(fā)電的普及將更有積極性。
    新型干法水泥產(chǎn)能占比由00年的9%左右提高到07年的55%左右，而行業(yè)前十大水泥企業(yè)水泥熟料產(chǎn)能占比由03年的9%左右提高到07年的23%左右。期間費(fèi)用率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)正是管理的改善和規(guī)模效應(yīng)的體現(xiàn)。
   
    水泥行業(yè)的利潤(rùn)有望再創(chuàng)新高
    07年，水泥價(jià)格同比上漲3%-5%。由于08年的供求關(guān)系相當(dāng)樂觀，我們認(rèn)為水泥價(jià)格將上漲5%-10%左右。
    從07年11月國(guó)家發(fā)改委推出的《煤炭產(chǎn)業(yè)政策》來看，08年的合同煤價(jià)將于市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)一步靠攏，預(yù)計(jì)煤炭?jī)r(jià)格同比上漲10%-15%。電價(jià)下半年提價(jià)的可能性較大，幅度估計(jì)為5%-10%。原材料石灰石的價(jià)格近年一直保持平穩(wěn)，因此水泥生產(chǎn)成本將提高4%-8%，水泥價(jià)格的上漲覆蓋了生產(chǎn)成本的提高。
    06年10月17日國(guó)家發(fā)改委推出的《水泥工業(yè)發(fā)展專項(xiàng)規(guī)劃》提出：到2010年新型干法水泥比例達(dá)到70%以上；到2020年，新型干法水泥熟料控制在7億噸左右，企業(yè)數(shù)量由目前5000家減少到2000家，生產(chǎn)規(guī)模3000萬噸以上的達(dá)到10家，500萬噸以上的達(dá)到40家。由此，我們認(rèn)為期間費(fèi)用率將持續(xù)下降到合理水平。
   
    基于以上判斷，我們預(yù)計(jì)今年行業(yè)利潤(rùn)將再創(chuàng)新高。
    行業(yè)龍頭是并購(gòu)整合的最大受益者
    水泥行業(yè)是一個(gè)規(guī)模效應(yīng)非常顯著的行業(yè)，而我國(guó)水泥行業(yè)低集中度（07年前十大水泥企業(yè)水泥熟料產(chǎn)能占比23%左右）、低價(jià)格、低議價(jià)能力、低標(biāo)號(hào)水泥多、落后產(chǎn)能多（07年非新型干法水泥產(chǎn)能占比45%左右）的特點(diǎn)引導(dǎo)著龍頭企業(yè)對(duì)目標(biāo)市場(chǎng)中具有優(yōu)勢(shì)的企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)重組。
    近年來，在市場(chǎng)壓力與產(chǎn)業(yè)政策的推動(dòng)下，水泥行業(yè)并購(gòu)浪潮風(fēng)起云涌。目前水泥上市公司或納入國(guó)內(nèi)大水泥企業(yè)和世界水泥巨頭旗下，或向其它行業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)讓股權(quán)，或引入國(guó)外金融資本。相對(duì)獨(dú)立經(jīng)營(yíng)的水泥企業(yè)只有三家，獅頭股份、青松建華和福建水泥。未來上市公司將由分散化走向多元化趨勢(shì)將更為明顯。
    華新水泥對(duì)Holchin B. V.定向增發(fā)7520萬股A股，使得Holchin B. V.持股比例達(dá)到39.88%，取得控股股東地位。借助Holcim在生產(chǎn)骨料和混凝土上的技術(shù)實(shí)力，公司將成為我國(guó)第一個(gè)具有完整產(chǎn)業(yè)鏈的水泥生產(chǎn)商。與水泥相比，骨料和混凝土的單位附加值更高，公司未來的業(yè)績(jī)值得期待。
    中材集團(tuán)入主冀東水泥集團(tuán)的同時(shí)，計(jì)劃用三年時(shí)間，投入資金不少于130億元（含對(duì)冀東水泥集團(tuán)的增資投入的資金），使其生產(chǎn)能力達(dá)到1.3億噸、年銷售收入達(dá)到300億元，將冀東水泥集團(tuán)打造成國(guó)內(nèi)最大、世界前五名的水泥企業(yè)集團(tuán)。我們暫不理會(huì)這個(gè)目標(biāo)能否全部實(shí)現(xiàn)，單就考慮這130億元資金的注入，確實(shí)可以大大提高集團(tuán)的產(chǎn)能，為集團(tuán)謀劃全局打下了基礎(chǔ)。
    由于水泥資產(chǎn)價(jià)格的暴漲和國(guó)家對(duì)于外資并購(gòu)龍頭企業(yè)的限制措施出臺(tái)，使得許多外資背景的投資者望而卻步，目前市場(chǎng)上的并購(gòu)主體主要是海螺水泥和兩大建材類央企。對(duì)于兩大央企，并購(gòu)初期是求大市場(chǎng)份額，因此對(duì)于被并購(gòu)企業(yè)要求不高，容易達(dá)成一致。中國(guó)建材還有地方建材集團(tuán)直接劃撥的優(yōu)勢(shì)，使得近期的并購(gòu)速度令市場(chǎng)吃驚。海螺水泥在并購(gòu)巢東股份之后，一直沒有大的作為，原因在于其并購(gòu)要從企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)狀況出發(fā)，對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量、市場(chǎng)環(huán)境和收購(gòu)價(jià)格等要求較高。
   
    但“以建設(shè)新廠為主，收購(gòu)兼并為輔”的發(fā)展戰(zhàn)略并沒有放棄。
    隨著對(duì)重點(diǎn)水泥企業(yè)的扶持力度的加大、強(qiáng)制性淘汰2.33億噸落后產(chǎn)能的進(jìn)一步實(shí)施，水泥行業(yè)未來兼并重組的力度將進(jìn)一步加大，龍頭企業(yè)在行業(yè)地位將進(jìn)一步加強(qiáng)，屆時(shí)企業(yè)的議價(jià)能力大大加強(qiáng)、規(guī)模效應(yīng)充分體現(xiàn)。
   
    積極布點(diǎn)西南和三北的水泥企業(yè)前景廣闊
    新增水泥需求主要來自于東北、西北、西南和華北
    雖然行業(yè)整體供求狀況相當(dāng)樂觀，但考慮到我國(guó)地域廣大、經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度有快有慢，再加上水泥行業(yè)是短腿行業(yè)，不同區(qū)域水泥市場(chǎng)差別很大。
    七大區(qū)域的固定資產(chǎn)投資額增速在07年都出現(xiàn)了大幅度的下滑，特別是華東和華南。而東北、西北、西南和華北在07年仍有15%左右的增幅，因此，未來新增水泥將主要有這四大區(qū)域市場(chǎng)來消化，這也與國(guó)家的區(qū)域政策相一致。
   
    局部過剩局面出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的可能性很小
    從歷年的區(qū)域水泥投資額來看，華東、華中和華南明顯步入下降通道，有的出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。而東北、西北、西南和華北逐漸成為投資熱點(diǎn)區(qū)域。新增需求和新增產(chǎn)能在區(qū)域輪動(dòng)上保持高度一致。因此，局部過剩局面出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的可能性很小。
   
    除東北和西南外，其他區(qū)域均由2-4家一線企業(yè)介入
    從目前市場(chǎng)格局來看，由于央企的介入，使得競(jìng)爭(zhēng)局面愈演愈烈。我們可以看到，除東北和西南外，其他區(qū)域均由2-4家一線企業(yè)介入，特別是華東和華中，行業(yè)龍頭海螺、華新和央企中國(guó)建材、中國(guó)中材在這里短兵相接。
    中國(guó)建材和中國(guó)中材同屬于建材類央企，但兩者經(jīng)營(yíng)的側(cè)重點(diǎn)不同。中國(guó)建材偏重于建材制造，而中國(guó)中材偏重于建材設(shè)備的設(shè)計(jì)和制造。但在央企做大做強(qiáng)的思路下，兩者的業(yè)務(wù)開始互相滲透。中國(guó)建材在已有中聯(lián)水泥的基礎(chǔ)上聯(lián)合浙江 尖峰集團(tuán)(行情 股吧)、虎山集團(tuán)、浙江水泥有限公司、江西萬年青水泥有限公司等企業(yè)正式組建南方水泥，覆蓋的范圍包括上海、浙江、湖南、江西和福建。3月14日，中國(guó)建材與祁連山簽署協(xié)議，愿意作為戰(zhàn)略投資者認(rèn)購(gòu)公司2008年定向增發(fā)股份中的5000萬股，借助公司在西北地區(qū)的區(qū)位優(yōu)勢(shì)共同整合北方（西北）水泥資源。中國(guó)建材的“北方水泥”之夢(mèng)將很有可能將以祁連山為基點(diǎn)展開。中國(guó)中材在水泥領(lǐng)域并購(gòu)也動(dòng)作頻頻，先后拿下天山股份、賽馬實(shí)業(yè)，如今又將冀東水泥攬入懷中，但目前總體產(chǎn)能較小。
   
    積極布點(diǎn)西南和三北的上市公司前景廣闊
    根據(jù)我們收集的信息來看，三大龍頭都積極的在這些區(qū)域部署新的生產(chǎn)線。海螺水泥雖然在祁連山的并購(gòu)中失利，但公司已于甘肅省政府達(dá)成有關(guān)協(xié)議，將在西部新建幾家工廠，因此公司的中、西部戰(zhàn)略并沒有夭折。而華新水泥和冀東水泥的重點(diǎn)發(fā)展區(qū)域早已包括西南和三北，并且在這些區(qū)域都已經(jīng)建有生產(chǎn)線，占據(jù)相當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)份額。
   
    上市公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)
    目前我國(guó)水泥行業(yè)還處在大整合時(shí)期，在行業(yè)政策強(qiáng)制引導(dǎo)下，中國(guó)未來3-5家全國(guó)性的大企業(yè)還有很大的成長(zhǎng)空間。
   
    海螺水泥
    公司公開增發(fā)募集120億元的方案獲證監(jiān)會(huì)審核通過。投資62.29億元新建華東6條4500T/D、華南1條5000T/D水泥熟料生產(chǎn)線，技改華東2條4500T/D，華南5條4500T/D、1條4000T/D水泥熟料生產(chǎn)線；投資32.86億元用于25套余熱發(fā)電項(xiàng)目；償還銀行貸款20億元。其它項(xiàng)目占去5.23億元。這些項(xiàng)目建成后將使得公司新增熟料產(chǎn)能2200萬噸。
    公司規(guī)劃在未來2-3年資本性支出將逐步提高到100億元/年，如果全是自建的話，將新增熟料產(chǎn)能3000萬噸/年，即便考慮部分是并購(gòu)得話，以公司的并購(gòu)策略，新增熟料產(chǎn)能也將在2500萬噸/年。因此，我們有理由相信公司在2010年熟料產(chǎn)能擴(kuò)張到1.5億噸的計(jì)劃是能夠?qū)崿F(xiàn)，07年，公司的熟料產(chǎn)能為0.75億噸。
    擬建25余熱發(fā)電項(xiàng)目建成后，公司所有的熟料生產(chǎn)線基本都配上余熱發(fā)電。生產(chǎn)1噸熟料需要用電為60度，公司外購(gòu)電價(jià)為0.59元/度，而熟料余熱發(fā)電量為40度，1度電成本大概為1毛錢，測(cè)算結(jié)果是余熱發(fā)電的利用可以使噸熟料生產(chǎn)節(jié)省19.60元。
    公司的并購(gòu)從企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)狀況出發(fā)，對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量、市場(chǎng)環(huán)境和收購(gòu)價(jià)格等要求較高，因此限制了不少幾乎成功的并購(gòu)，此次在祁連山上的失利正說明了這一點(diǎn)。
    但公司已于甘肅省政府達(dá)成有關(guān)協(xié)議，將在西部新建幾家工廠，因此并不影響公司的中、西部戰(zhàn)略。建廠比并購(gòu)可能更符合公司的盈利，因?yàn)榻�立新廠的成本折合到每噸水泥上，大概是200元/噸，但合并舊廠，這個(gè)數(shù)字將達(dá)到400～500元/噸，甚至600～700元/噸。
    風(fēng)險(xiǎn)在于：從海螺水泥所處的華東、華南區(qū)域來看，經(jīng)濟(jì)增速放緩，但從近幾年來看，南方地區(qū)的災(zāi)后重建工作將加大對(duì)水泥的需求，水泥需求量不會(huì)出現(xiàn)明顯下降；07年上半年，出口收入占總收入的19.75%，取消出口退稅、人民幣持續(xù)升值和美國(guó)經(jīng)濟(jì)疲軟對(duì)公司的利潤(rùn)有一定的影響。
   
    華新水泥
    公司當(dāng)前重點(diǎn)發(fā)展的湖北、湖南、四川、重慶等省市，目前仍有相當(dāng)規(guī)模的落后工藝產(chǎn)能面臨淘汰，同時(shí)“中部崛起”發(fā)展戰(zhàn)略的政策落實(shí)、武漢“1+8”城市圈建設(shè)、長(zhǎng)株潭城市群建設(shè)、建設(shè)社會(huì)主義新農(nóng)村等，將有力地拉動(dòng)水泥需求，給公司的發(fā)展留下空間。
    公司在今年2月完成了向戰(zhàn)略投資者Holcim的全資間接子公司Holchin B. V.定向增發(fā)7520萬股A股的工作，使得Holchin B. V.持股比例達(dá)到39.88%，取得控股股東地位。目前我國(guó)幾乎所有的水泥企業(yè)都是只生產(chǎn)熟料和水泥，產(chǎn)品單一。而以Holcim為代表的世界水泥巨頭還生產(chǎn)熟料上游的骨料和水泥下游的混凝土等多種產(chǎn)品，特別是Holcim在這些領(lǐng)域的技術(shù)實(shí)力無與倫比。公司目前的戰(zhàn)略是借助Holcim這一優(yōu)勢(shì)成為我國(guó)第一個(gè)具有完整產(chǎn)業(yè)鏈的水泥生產(chǎn)商。
    07年混凝土營(yíng)業(yè)收入取得154.74%的高速增長(zhǎng)。在08年資本支出計(jì)劃中，主要投資項(xiàng)目包括投資額9366萬元的仙桃等9個(gè)混凝土項(xiàng)目和投資額1.1億元的武穴等4個(gè)骨料項(xiàng)目。其業(yè)績(jī)將在08年以后逐步體現(xiàn)出來。
    自Holchin B. V.于1999年成為第二大股東以來，一直以戰(zhàn)略投資人的身份積極參與經(jīng)營(yíng)管理，對(duì)公司發(fā)展產(chǎn)生了積極的影響。期間費(fèi)用率呈下降趨勢(shì)，特別是管理費(fèi)用率，從1999年的14.98%下降到07年4.39%。我們有理由認(rèn)為Holchim成為實(shí)際控制人后，將進(jìn)一步提高公司治理水平。
   
    冀東水泥
    公司實(shí)行“三北”的發(fā)展戰(zhàn)略。所覆蓋的華北區(qū)域擁有天津?yàn)I海新區(qū)、曹妃甸工業(yè)園區(qū)、南堡油田、京滬高鐵等項(xiàng)目，東北區(qū)域擁有重點(diǎn)城市基礎(chǔ)建設(shè)、“五點(diǎn)一線”、沈北新區(qū)、新農(nóng)村建設(shè)等項(xiàng)目，西北區(qū)域擁有關(guān)中地區(qū)基礎(chǔ)建設(shè)等項(xiàng)目，它們都有巨大的水泥需求。再考慮到有大量落后的產(chǎn)能需要淘汰，這些都給公司的發(fā)展留下了空間。
    07年，公司水泥產(chǎn)能達(dá)到2500萬噸。08年，公司將在山西聞喜、湖南臨澧等地籌劃新建2條4500T/D新型干法熟料水泥生產(chǎn)線帶余熱發(fā)電項(xiàng)目。預(yù)計(jì)08、09年，水泥產(chǎn)能將達(dá)到4000萬噸、5000萬噸。
    對(duì)于中材集團(tuán)入主冀東水泥推行的產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃，我們有理由認(rèn)為過于樂觀。
    要在2010年達(dá)到1.3億噸的水泥產(chǎn)能，至少需要300億元。因此，我們對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)是基于已披露的在建和擬建項(xiàng)目。
   
    中材國(guó)際
    公司主要從事新型干法水泥生產(chǎn)線的建設(shè)業(yè)務(wù)，包括水泥生產(chǎn)線的研發(fā)與設(shè)計(jì)、裝備采購(gòu)及制造、設(shè)備安裝等業(yè)務(wù)，是我國(guó)建材行業(yè)最大的工程建設(shè)總承包商。從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來看，今后5年，我國(guó)新增水泥需求與結(jié)構(gòu)替換需求帶來的新型干法水泥生產(chǎn)線每年新增熟料產(chǎn)能至少在5000萬噸以上，如果按照5000T/D的生產(chǎn)能力計(jì)算的話，需要30條生產(chǎn)線，每條5000T/D生產(chǎn)線造價(jià)按3.5億元計(jì)算，每年對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)容量在100億元左右。
    目前國(guó)際市場(chǎng)主要集中于中東、東南亞、非洲、前蘇聯(lián)各加盟共和國(guó)等地的新增產(chǎn)能。另外，歐美等國(guó)的原有產(chǎn)能更新改造也提供了部分市場(chǎng)。根據(jù)權(quán)威機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，水泥工程承包金額在07年、08年可能達(dá)到峰值150億元左右，之后將在110億元左右。
    由于公司已將中國(guó)水泥工業(yè)的研發(fā)技術(shù)、裝備制造、工程管理方面的配套資源重組整合到旗下，致使中材國(guó)際完成大型總承包項(xiàng)目所用工期比國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手約短1/3左右，成本也比較低，在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中擁有較大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這從公司近來頻接大單也可以看出來。07年公司在國(guó)際市場(chǎng)上的占有率有望達(dá)到30%，市場(chǎng)排名第一。占到總承包合同金額至少一半以上的裝備業(yè)務(wù)，是總承包業(yè)務(wù)鏈條中價(jià)值最大的一個(gè)環(huán)節(jié)，只有較高的裝備自給率，才能有效提升總承包項(xiàng)目的利潤(rùn)含金量。公司在海外項(xiàng)目的自用裝備比重已經(jīng)達(dá)到了40%-60%，國(guó)內(nèi)項(xiàng)目自用裝備比例則高達(dá)80%，公司的裝備自給水平較04年剛剛拓展海外業(yè)務(wù)時(shí)有了顯著提升。

來源：長(zhǎng)城證券